最近一段时间，央行“降息”的话题屡屡上热搜。

(资料图)

这主要是因为，央行最近确实下调了多个利率品种。

6月13日早上，央行下调了7天逆回购利率10个基点，从2%，下调到1.9%。

同一天晚上，央行再次下调了常备借贷便利利率（SLF），各周期下调10基点。

6月15日，央行下调了1年期中期借贷便利（MLF）利率10个基点。

6月20日，市场下调了1年期和5年期LPR利率10个基点。

几乎每次不同品种利率下调，都能上一次热搜。

不过大多数人应该不太清楚，这些不同利率品种的关系。

我这里先说说这几个利率的关系，再来说说这次降息的影响。

2019年，我们推动LPR利率市场化。

所以这几年，大家经常听到下调MLF利率、LPR利率，但已经很少听到全面降低法定基准利率。

因为当前我们已经利率市场化，央行要调节利率，不再跟过去一样，只能全面降低法定基准利率，而是可以精细化去选择其中一个利率品种来调整。

简单说，就是我们也构建了自己的一套利率走廊。

利率市场化，并不是说利率完全交给市场，而是允许市场有一个波动区间。

我们利率走廊的上限，就是常备借贷便利利率（SLF），就是央行借钱给银行的利率。

利率走廊的下限，就是超额准备金利率，就是银行存钱在央行的利率。

6月13日，下调了SLF利率10个基点，就是把我们利率走廊的上限，往下调10个基点。

既然上限都下调了，那么其他利率品种也跟着往下调，就很正常了。

然后，7天逆回购利率，是央行每天进行的公开市场操作，通俗说，就是央行把短期资金借给市场的利率。

有短期工具，自然有中期工具。

MLF就是央行调节市场资金的中期利率工具。

这个同样是央行借钱给市场，市场得在1年后归还央行，属于中期借贷。

MLF利率就是市场把中期资金借给市场的利率。

逆回购利率和MLF利率就构成我们央行的政策利率。

是央行最常用的日常货币调节工具。

然后就是LPR利率，这个是市场化利率改革里的关键利率。

目前LPR利率已经代替了贷款基准利率。

银行的贷款基本都是锚定在LPR利率上。

所以，LPR利率下降，就是最终实际的市场贷款利率下降。

虽然LPR利率是属于市场基准利率，不属于政策利率。

但实际上，LPR利率基本是跟MLF利率挂钩。

因为，LPR利率=18家报价银行在MLF基础上去自由加点。

由于MLF利率，就是银行从央行那边借钱的利率，可以视为银行的资金成本。

银行从央行用MLF利率借到钱后，要转手用LPR利率贷出去，这中间的息差，就是银行日常运营成本。

所以，银行要用LPR利率和MLF利率的差额，基本是固定的，

目前MLF利率是2.65%，LPR利率是3.55%，二者相差90基点。

这个差额在过去两年基本不变。

当前LPR利率基本等于MLF利率+90基点。

这也是为什么6月15日下调了MLF利率10个基点后，市场基本就肯定6月20日公布的LPR利率会同步下调10个基点。

所以，虽然过去半个月，我们经常听到央行不断降息，但实际上，这只是相当于央行“全面”降息一次10基点。

实际影响其实并不大。

2015年的时候，央行降息就是降低基准利率，是全面降息，等于所有利率品种都下降。

而现在央行是可以精细调节某一个利率品种。

这样有一个好处，就是同一件事情，可以吃多个预期。

比如，6月15日下降了MLF利率，虽然知道后续LPR利率也会下降。

但到了6月20日LPR利率下降，市场舆论肯定又会大肆渲染一番，不了解的人，就容易感觉连续降息两次。

这就是一个预期，来回反复多吃。

再说说降息的影响。

我们降息，主要就是为了刺激经济，毕竟现在是经济转型周期，经济下行压力确实还是比较大。

但我们降息，也不是没有限制的。

制约我们降息，主要就是通胀和汇率两个因素。

当前我们通胀率比较低，所以能制约我们降息放水，只有汇率。

不过，人民币汇率去年一度贬值到7.37，这一轮汇率只要不出现大幅贬值破7.37，应该还不至于影响到我们货币政策。

但如果汇率破7.37，我们也会有相应的调控措施。

维持汇率稳定，是我们货币政策的一个基本方向。

所以，考虑到当前汇率已经贬值到7.18，那么央行进一步大规模降息的可能性并不大。

其实过去这两年，央行基本都是挤牙膏式降息，每次只会部分降息10个基点。

而2015年是经常直接全面降息25基点，力度相差比较大。

这个主要也是考虑到当前汇率贬值的压力。

5月份人民币有一波贬值破7，当时主要是因为美元指数5月也有一波上涨。

但6月，人民币持续贬值到今天7.18附近，这更多就是因为我们自身降息的原因。

因为6月美元指数整体是出现一波下跌。

6月世界主要货币里，美元、人民币和日元是贬值的，欧元和英镑是升值的。

日元是因为日本央行坚持无限印钞的宽松模式，也选择不加息。

我们人民币贬值，则主要是因为降息。

现在还处于美联储加息周期，我们降息会扩大中美利差，自然就会让人民币贬值压力增大，这个并不奇怪。

现在美国10年期国债收益率是3.73%，我们10年期国债收益率是2.72%，二者有1%的息差。

由于2021年之前，有大量外资涌入我们债券市场买国债，2022年1月，外资持有我们债券是达到4万亿元的峰值，一年平均会流入5000亿左右。

但在2022年美联储持续加息后，就有大量外资从我们债券市场流出。

截止2023年1月，外资持有我们债券是下降到3.28万亿元，一年流出了8000亿元左右。

这是市场资金在中美利差影响下，一个正常结果，自然会给我们汇率带来贬值压力。

所以，过去这一年，我们汇率贬值的主要原因还是受美联储加息影响。

在6月13日央行宣布部分降息后，我们10年期国债收益率是一度有一波快速下挫，这是因为正常央行降息，国债收益率就会跌。

但可以看到，仅过了1几天，我们10年期国债收益率就涨回来。

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这说明，在6月13日降息之后，有一波国债抛售潮，这个主要就是一部分外资抛售我们国债流出，这也是最近人民币贬值的主要原因。

同时，我们也需要注意，当前已经到了美联储加息的尾声，美联储最多再撑过下半年，明年就有可能进入降息周期。

一旦明年美联储降息，那么中美利差就会缩小，那么自然又会有一些外资流入买我们国债，那到时候人民币汇率自然就会进入反弹周期。

在美联储激进加息周期里，中美利差这么大，人民币汇率过去这一年整体维持在7附近来回徘徊，是很正常的。

其实，当前中美利差这么大，当前汇率还能维持在7附近，是很不容易的。

现在更关键，还是熬过美联储加息周期，只要熬过去，就会扭转当前局面。

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